Ve Dolar'ın tatili biter...

Herkesin dilinde bir klişe almış başını gidiyor; gelişen dünya, globalleşen dünya…
Peki, dünya değişmesine değişiyor da, globalleşmesine globalleşiyor da biz tüm bunlar olurken ne yapıyoruz?

Öncelikle açıklayalım:

Türk Dil Kurumu’na göre değişmek kelimesi başka bir biçim veya duruma girmek anlamına geliyor. Globalleşme kelimesi ise küreselleşme olarak tanımlanıyor.

2008 krizi bir çok iktisat teoreminin silindiği, bilinen para politikalarının rafa kaldırıldığı, merkez bankacılığının ekonominin doğrudan içerisine müdahil olduğu bir dönemin kapısını araladı.

Teminat olarak alınan varlıkların değerlerinde ani ve sert düşüşlerin yaşanması sonucu likidite sıkışıklığına düşen finansal kesim, hane halkları ve reel kesime kredi kanalıyla paranın transferini sağlayamadığı anda devreye para basma yetkisine sahip en yetkili kurum olan merkez bankaları girdi ve likiditeyi sistem içerisine enjekte ederek nefesi kısılan bankacılık sistemine oksijen sağladı, yeniden yaşama döndürdü. Tüm bu gelişmeler olurken bayrağı en önde Amerikan Merkez Bankası (FED) taşıdı ve bilançosunu genişletme yoluna giderek dünya üzerindeki Dolar arzını artırdı. Yaklaşık 6 yıldır aralıksız devam eden bol likidite sürecine zamanla Asya ve Avrupa kıtaları da katıldı ve sermaye gelişmiş ülkelerden gelişmekte olan ülke piyasalarına doğru yani değer kazancının daha kolay olduğu ülkelere transfer oldu. Bu süreci iyi değerlendiren ülkelerde yani gelişmekte olanlarda varlık fiyatları tarihi değerlerine yükseldi, yerel para birimleri değer kazandı, sermaye girişleri ile ülkelerin gereksinim duyduğu alt yapı yatırımları gerçekleştirildi. Buraya kadar olan 2008 krizi sonrası gerçekleşen süreci anlatmaya çalıştığım bu bölümü el altında bir köşede tutalım, unutmayalım.

Gelelim 2014 yılına… Son 1 ayın en revaçta hikayesi nedir? Dolar’ın değer kazanması!

Türk insanı futbolu çok sever. O kadar çok sever ki herkes iyi bir orta hakem ve tecrübeli bir teknik adamdır. Türk insanı yatırım yapmayı da çok sever. Yatırım denilince de en çok altını gram ile alıp satmayı ve Dolar alıp Türk Lirası’nın değer kaybetmesini anlar. Bu örnekten de her Türk insanının iyi birer hazine çalışanı olduğunu anlayabiliriz!

Ne diyorduk? Evet, Dolar’ın değer kazanması! Eylül ayının ilk günlerinden bu yana Dolar, Türk Lirası’na karşı değer kazanıyor. Akşam yatıyoruz Dolar/Lira kaç para olmuş, sabah kalkıyoruz Dolar/Lira kaç para olmuş? Aslında olan biten en basit haliyle şu; hani yukarıda el altında tutalım dediğimiz kısım olan 2008 krizi sonrası dönem var ya işte onun devamı olan film yaşanıyor. Bol likidite dönemi FED tarafından sona ermeye hazırlanıyor. Dikkat edin; likidite sona erdi demiyorum, sona ermeye hazırlanıyor diyorum. Amerika Birleşik Devletleri ekonomisi kriz sonrası dönemde işsizlik oranını yeniden düşük seviyelere çekmeyi başardı, üretimi artırdı, GSYH oranını büyütmeye devam ediyor ve fena sayılmayacak bir seviyede de enflasyon yaratmayı başardı. Bu gelişmeler artık Dolar arzının eski haline dönmesi gerektiği koşulunu doğuruyor. Bu koşulun bir gereği olarak da likiditenin transfer olduğu gelişmekte olan ülkelerden ters yöne doğru bir yolculuk başlıyor. Kısacası, Dolar anavatanı olan ABD’ye doğru yola çıkmak için bavulunu toplamaya başlıyor. Bu dönem içerisinde de gelişen ülkelerin yerel para birimleri değer kayıpları yaşamaya başlıyor, ülke faizleri yani paranın maliyeti yukarıya doğru yükseliyor, yatırımcılar özellikle de yabancı kesim panik havası halinde fakat kararlı bir şekilde varlık fiyatlarında satış gerçekleştiriyor.

Hikaye biraz can sıkıcı gelmiş olabilir. Elbette Dolar’ın anavatanına dönüşü dünya tarihinde ilk defa bu dönem içerisinde gerçekleşmiyor. Daha öncede buna benzer bir çok süreç yaşandı. Üstelik FED, bu süreci iletişim araçlarını sonuna dek kullanarak kontrollü bir şekilde yöneterek geçirme çabasında. Faiz oranlarının artırılması para politikasının normalleşme süreci içerisinde tek araç olmayacak. Yani, Dolar’ın dönüş hızı sonsuz bir sürat ile ve geriye dönüp bakmaksızın bir şekilde gerçekleşmeyecek. Gelişmekte olan ülke piyasaları dönem dönem yine revaçta olacak, yerel para birimleri tekrar değer kazanacak, ülke tahvil faizleri yeniden düşüşler gösterecek. Yaşamakta olduğumuz süreç sadece varlık fiyatlamalarının yeniden gözden geçirilmesi, portföylerin yüzdesel dağılımlarının ülke bazında revize edilmesinden başka bir şey değil. Bu süreç içerisinde ülkeler bir zamanlar görülmek istenmeyen ne kadar riski varsa o riskleri üzerinden yeniden gözden geçirilecek. Kim tarafından? Bir zamanlar Dolar’ı o ülkelere sokan kesimler olan fon yöneticileri tarafından. Nedir bur riskler diye baktığımızda klasik iktisat dersinin bilinen başlıkları öne çıkıyor; enflasyon, cari işlemler dengesi, büyüme oranları ve yerel/jeopolitik risk primleri.

Ev ödevini yapmak için gelişen ülke piyasalarına 6 yıl gibi koca bir zaman tanındı. Kimisi bu dönemi sadece sıcak para olarak tanımlanan sahipsiz likiditeye sırtını dayayarak geçirdi kimisi de hem likiditeyi kullandı hem de mikro ve makro bazda reformları gerçekleştirerek yatırım yapmayı tercih etti. Bugün yaşananlar dünün görülmek istenmeyen ayrıntılarından oluşuyor. Reformları hızlandırma konusunda geç kalmış sayılmayız. Tek handikap şu; maalesef para politikası araçları ile alınan aksiyonların reel ekonomiye yansıması 6-8 aydan önce olmuyor. Kısacası zaman daralıyor…

Mevsimin Adı FED

Amerikan Merkez Bankası(FED)'nın gelecek dönem para ve sermaye piyasalarına dair mesajlar vermesi beklenen Eylül ayı FOMC toplantısı sona erdi.

Fed, Eylül ayı ve Sonbahar'ı sever. Geçmişte verdiği büyük ekonomik kararlar nedense hep bu döneme denk geldi. Jackson Hole toplantısı Ağustos ayında yapılır, o esnada dünya merkez bankaları başkanlarına mesajlar birebir verilir ve Sonbahar ile birlikte aksiyona geçilir. Bu seferde aynısı olur mu sorusu ile dolu bir 17 Eylül gününü geride bıraktık.

Mart ayında Başkan Yellen'a yine bir basın toplantısı sırasında sorulan "Fed'in faiz artırımına ne zaman başlayabileceği?" sorusuna cevabı; "varlık alım programının sonlanmasını takip eden kayda değer bir süre sonrasında" olmuştu. Ekim ayında banka niceliksel gevşeme kapsamında her ay gerçekleştirdiği varlık alım programını son 15 milyar Dolar'lık dilimini de gerçekleştirerek sonlandıracak. Eylül ayı toplantısının önemi de burada ortaya çıkıyor; Fed'in toplantı sonrası yayınladığı metinde yer alan "considerible time" ifadesi yer almaya devam edecek mi? Tanımlamanın yer almasının piyasa oyuncuları açısından önemi şu; geçmişte atılan en son faiz artırımı adımından önce kayda değer bir süre anlamına gelen tanımlamanın yer almadığı toplantıyı takip eden 6 ay sonrasında sıkılaştırma hareketine gidilmiş. Yani, bu tanımlama bir yerde sinyal özelliği taşıyor. Eylül ayı toplantı metninde bu tanımlama yer almasına aldı ama piyasadaki Dolar hareketliliğinin oluşmasına engel olamadı. Nedeni şu; Fed, faiz artıracağı zamanı belirtmemesine rağmen normalizasyon sürecine dair tartışmaları kendi içerisinde yapıyor ve bunu da sonrasında yatırım yapan kesim ile yani piyasa ile paylaşıyordu.

Normalizasyon sürecine dair sinyaller ilk olarak Temmuz ayında yansımaya başlamıştı. Fed'in gösterge faizi üzerinde yapacağı artırım gelecekte atılacak tek sıkılaştırma adımı olmayacak. Bunun yanında bankaların Fed nezdinde tutmak zorunda oldukları rezerv tutarına ödenen faiz oranında gerektiği ölçüde ayarlama yapılacak ve ters repo işlemleri ile de piyasada yer alan likiditenin çekilmesi sağlanacak. Üç aşamalı bu sürecin son bacağı olan ters repo işlemleri gerektiği sürece yapılacak, devamlı değil. İşlemler New York Fed üzerinden gerçekleştirilecek. Zaten, bankanın tüm açık piyasa işlemleri (SOMA) bu şube üzerinden hayata geçirilmekte. Yedinci ayda kendimizi hazırladığımız bu süreç FOMC toplantısı sonrasında kameralar karşısında bir kez daha tekrarlandı. Geçtiğimiz ay gerçekleştirilen toplantının tek bir şube başkanı şerhi ile sonlanmasının ardından bu toplantıda itiraz edenlerin sayısı ikiye çıktı, Fisher ve Plosser.

Bu kısma kadar elimizde yer alanları toparlayalım; considerible time tanımının yer aldığı metin,normalizasyon sürecinin aşamaları ve şerh koyan şube başkanları. Bunların yanında bir de geleceğe dair beklentilerin yer aldığı ekonomik projeksiyonlar bölümü var. Son tahminler FOMC üyelerince Haziran ayında yapılmıştı. Eylül itibariyle yapılan değerlendirmede üyeler, büyüme ve işsizlik tahminlerinde bir önceki döneme kıyasla 0.1 puan aşağı revizyona giderken, enflasyon ve kişisel tüketim harcamalarını gösteren fiyat değerlendirmelerinde ise herhangi bir değişiklik yapmadılar. Ayrıca, 2015 sonunda banka tarafından beklenen faiz seviyesi önceki döneme göre daha yüksek bir değerde oluştu. Açıkça faiz artırımı yapılacağı zaman ve yapılacak artırım değeri kamuoyu ile paylaşılmazken, oyun alanı yatırımcılar için kanatlardan daraltılmıştı. Anlatmaya çalıştığım tüm bu nedenlerin yansıması Dolar talebindeki artış ve oynaklığın artması olarak gerçekleşti. Kim için? Gelişmekte olan ülke piyasaları için.

Bugün FOMC sonrası ilk kritik gündü. Yatırımcılar gelişmiş ülke varlıklarında reaksiyonlarını alım tarafında gösterirken, ucuz paranın yani carry trade ortamının getirdiği avantajlardan yararlanarak piyasalarına döviz çekebilen gelişen ülke varlıklarında satış gerçekleştirdiler. Nedeni açık; bugün var olan ucuz para yarın bu ülkelerde hızlıca yer değişimine başlayacak ve kendisine daha güvenli limanlar arayacak. Bu algı sonrasında fiyatlamalar yeniden oluşacak ve aynı sepet içerisinde yer alan yumurtalar çürük olup olmamasına göre ayrışacak.

Fed öncesinde deflasyon süreci ile mücadele kapsamında adımlar atmaya başlayan Avrupa Merkez Bankası (ECB)4 yıl vadeli TLTRO ihalelerinin ilkini böyle bir günde gerçekleştirdi. Piyasa beklentisi ucuz bölge parasına oluşacak talebin 150-300 milyar Euro arasında gerçekleşeceği yönündeydi. Fakat beklenen bir kez daha yaşlı kıtada olmadı. İhalenin sonucu 82 milyar Euro seviyesinde gerçekleşerek hayal kırıklığı oluşturdu. Anlamı şu; bölge bankaları kredi genişlemesini hedefleyen ilk ihaleye başvurmakta isteksiz davrandı. TLTRO ihalelerinin yapılma amacı şu; ucuz paranın Merkez Bankası üzerinden finans kesimine, oradan da kredi genişlemesi yolu ile de tüketiciye ulaşması. Beklentiden düşük gerçekleşen %0.15 faizli, 4 yıl vadeli ihale sonrası hayal kırıklığı bir de bu taraftan gelişen ülke piyasalarını vurdu. Sonuçta ucuz ve bol para bir şekilde kendisine yatırım yapılmasını isteyen bu piyasalara şimdilik gidemeyecek.

Ana resim tüm kesimler için şimdilik yukarıda anlatabildiğim kadar. Amerika'da bol likidite piyasadan nasıl çekilecek tartışması yapılırken, Avrupa'da daha fazla likidite nasıl tüm kesimlere enjekte edilebilir bunun çabası var. Arada kalan ise sıcak paranın nefesini her an ensesinde hisseden gelişen ülkeler. Anlatmaya çalıştığım gibi; sepete konulan yumurtalar gün geldiğinde ayrışacak. Çatlak olanlar ile yola devam edilmeyecek. Ev ödevlerini yapmayanlar için Fed en azından 2015 yılının ilk yarısına dek köprüden önce son çıkış şansı tanıdı.

Bol şans...

Stagflasyon nedir?

Uyarmakta fayda var; bu yazı rakamsal değerler içerisinde Türkiye ekonomisinin büyüme performansına dair bilgi içeriğine sahiptir ve okurken sizi yorabilir.

TÜİK tarafından 2014 yılı ikinci çeyrek büyüme rakamları açıklandı. Piyasa ve kendi beklentimin oldukça altında gerçekleşen rakamlara göre ekonomimiz ikinci çeyrekte takvim ve mevsim etkisinden arındırıldığında %0,5 oranında daralma gösterdi. Yani, ekonomi olarak küçülme gösterdik. Açıklanan veri 2012 yılının ilk çeyreğinden bu yana görülen ilk gerileme rakamı olarak tarihe geçmiş oldu.
Gelelim manşet rakama… Geçtiğimiz yılın aynı dönemine göre ikinci çeyrekte %2,1 büyüme gösterdik. Bu veri içerisinde herhangi bir arındırma söz konusu değil, yani ham veriden bahsediyoruz. İçerisinde bulunduğumuz yılın ilk yarısındaki ekonomik performansımız ise %3,3 düzeyinde gerçekleşti.
Kafanız hala tam olarak karışmadıysa biraz daha sınırları zorlayıp sonrasında detaylara geçeceğim. Büyümemizin alt kalemlerinde kim ne düzeyde performans sergiledi diye bakmak istediğimizde;

• Tarım sektörü %1,8 gerileme,
• Sanayi %2,4 artış,
• İnşaat %2,6 artış,
• Toptan ve perakende ticaret %0,3 artış,
• Finans ve sigorta faaliyetleri %7,1 artış gösterdi.

Harcama tarafından baktığımızda ise dikkat çeken özel tüketimin yıllık %0,4 ile beklentilerin oldukça altında artması. Kamunun buradaki performansı %2,4 olurken yatırım harcamalarında %3,5’luk gerileme dikkat çekiyor. Yatırımın içerisinde kamu %0,9 gerilerken, özel sektörde bu rakam %4,1 düşüş olarak ön plana çıkıyor.

Sırada biraz detay konuşmak var…

Ne oldu da yılın ilk çeyreğinde revize veri ile birlikte %4,7 büyüme gösteren Türkiye ekonomisi bu kadar kötü bir büyüme performansı gösterdi? Ocak ayında olağanüstü PPK toplantısı ile politika faizinde 5,5 puanlık bir yukarı revizyonun yapılması ve BDDK ile koordineli bir şekilde kredi kartı harcamaları ve taksitlerine yönelik alınan önlemler iç tüketimi öncelikli olarak kısan iki faktör olarak ön plana çıkıyor. Kur geçişkenliği ve gıda fiyatlarındaki kuraklık etkisi enflasyonda çift haneli seviyelere yaklaşmamıza neden olurken yurtiçinde tüketici kanalı iyice daralmış oldu. Algıdaki bozulmanın etkileri para politikalarının gecikmeli yansımaları olarak ikinci çeyrek büyümesinde önümüze apaçık bir şekilde geldi. İç tüketim Türkiye ekonomisi için önemli bir büyüme kriteri. GSYH içerisinde payı özel tüketim kaleminin %64,6 seviyesinde.
Euro Bölgesi’nin bir miktar kıpırdanması ve Irak ihracat rakamları büyümede ilk çeyreği yukarı taşırken her iki kalemin de ikinci çeyrek ile birlikte problemli bir duruma düşmesi negatif taraftaki diğer iki faktör. Nasıl mı? Jeopolitik risklerin artması Irak’a yönelik ihracat rakamımızda düşüşe neden olurken, deflasyonun kapısında Avrupa’nın tüketimde azalma ile karşılaşması ihracat kalemimizde azalışa neden oldu. Azalışa neden oldu derken yanlış anlaşılmasın; net ihracatın büyümeye katkısı 2,9 puan seviyesinde ikinci çeyrek itibariyle.

Sıkıntılı bir büyüme performansının kabul edilmeyen asıl nedeni ise kalitenin bozulmaya başlaması. Mevcut büyüme politikamız artık ülke olarak ağırlığımızı kaldıramaz hale gelmeye başlıyor. Uzun yıllardır bol likidite ortamında kendisine park edecek fon akımlarının yardımıyla harcamalarımızı fonlamaktaydık. Fed’in 2015 yılı ile birlikte faiz artırım sürecine başlayacak olması riski masada dururken ülke olarak aksiyon almakta geç kalmamız bizi ileride daha fazla zorlanır hale düşürebilir. Sermaye çıkışlarının yaşandığı ve üretimde problem yaşadığımız dönem büyümenin daha sancılı olacağı günler olarak anlaşılabilir. Teknolojide alt yapı yatırımlarını artırmamız ve daha kaliteli ürün üreten bir ülke haline gelmemiz yolunda sağlam adımlar atmamız lazım. Ara malı üreten ekonomi konumundayken ve bu ara malını da ithal ederek ihraç etme çabasındayken cari açık sarmalından da kurtulmamız söz konusu olamaz.

Büyümeye dair detaylar içeren yazımın son kısmında sizlere uzun bir zamandır kendi kendime sessizce düşündüğüm bir ihtimalden bahsetmek istiyorum; ekonomide Stagflasyon olarak geçen bir kavramdan. Açılımı, büyümenin gerçekleşmediği ortamda enflasyonist baskıların oluşması.

Türkiye’de enflasyon oranı Ağustos ayı itibariyle yıllık %9,54 olarak açıklandı. Ülkenin son 5 yıllık ağırlıklandırılmış ortalama enflasyon rakamı %8,62. Merkez Bankası’nın enflasyon hedeflemesi çerçevesinde kendisine belirlediği rakam ise %5. Çekirdek enflasyon göstergesi geçici etkilerin arındırıldığı bir veri olarak bilinir. Ağustos ayı için çekirdek enflasyon %9,68 seviyesinde bulunuyor. 5 yıllık ağırlıklandırılmış ortalaması ise %8,07.
Ülke olarak son 5 yıllık ağırlıklandırılmış büyüme oranımız %4,5 seviyesinde bulunuyor ve biz 2012 yılının ilk çeyreğinden bu yana ortalamamızın altında büyüme performansı sürdürüyoruz. İkinci çeyrekte gerçekleşen %0,5 rakamı sonrası kapıda bir stagflasyon riski bizi bekliyor olabilir mi soruma şu an için net bir cevap vermekte zorlanıyorum fakat görmezden de gelmiyorum.

Bugünün karamsarlığının ilerisi için muhtemel risklerin göz ardı edilmemesini sağlayacağı düşüncesi ile,

Sabrınız için teşekkürler.

Fed'in 16 aylık avansı...

ECB sonrası oluşan pozitif algı en basit haliyle şöyle tanımlanabilirdi:

"Avrupa'dan ucuz ve bol para gelmeye başlıyor. Draghi üç faiz oranında da indirime gitti, Almanya bloğuna rağmen varlık alımları gerçekleştirilecek, şimdilik bunun adı ABS, adının ne olduğu önemli değil komşuda pişer nasılsa gelişen ülkelere de düşer!"

Yurtdışı algı bu vaziyette iken derken üç önemli gelişme yaşandı. Bunlardan birincisi 18 Eylül tarihinde bağımsızlık referandumuna gitmeye hazırlanan İskoçya'da ilk kez evet diyen kesimin %51 ile öne geçmiş durumda olması. Güneş batmayan krallıkta İskoçya bağımsızlığının piyasalar cephesindeki yorumu şu; muhtemel senaryoda borç durumu, kullanılacak para birimi konusu, AB üyeliğinin soru işareti ve bunların türevleri... 

Pound'un Pazar gecesi Asya seansı ile birlikte çapraz paritede Dolar'a karşı değer kaybı ile başlayan süreç Japonya'da Abe hükümetinin ekonomi danışmanlarından gelen vergi artışlarında yavaşlama hızı açıklamaları ile birleşince Dolar/Yen paritesi son 6 yılın en yüksek seviyesine yükseldi. Dolar'ın global çapta değer kazanması ve İngiltere/İskoçya konusunu risk algısının bozulmasındaki birinci etken olarak not edelim.

Gelelim ikinci önemli etkene... İlk olarak yatırım bankası Nomura tarafından dile getirilen ve rapor olarak yayınlanana göre Fed'in Eylül ayı toplantısında kullandığı dilde değişikliğe gidilebilir. Bunun en büyük dayanak noktası ise Jackson Hole sempozyumunda Başkan Yellen'ın istihdam piyasasındaki toparlanmayı yeterli bulduğu yönündeki 2008 krizinden bu yana gelen ilk resmi açıklaması. Ayrıca, son toplantı tutanaklarında görülen faiz kararı üzerindeki gergin havanın kamuoyuna yansımış olması. 

İlk olarak Mayıs ayında Yellen tarafından varlık alımının sonlandırılmasındı takip eden altı ay içerisinde faiz artırım sürecinin başlayabileceği ifadesinin yeni dönemde sözlü yönlendirme araçları içerisinde yer alıp almayacağı ise bir diğer merak konusu.

Sonuncusu ise Pazartesi günü San Francisco Fed tarafından yayınlanan haftalık çalışma belgesinde yer alan Fed'in faiz artırım sürecine yönelik beklentisi ile piyasa beklentilerinin örtüşmediğine dair tespiti. Buna göre, belirli modellemeler sonucunda oluşan nokta faiz oranlarının gelecekte oluşması gereken seviyelerin Fed ve piyasa oyuncuları arasında farklılıklar taşıdığını gösteriyor. Yani, piyasa Fed'i parasal genişlemenin sonlanacağı konusunda geriden takip ediyor.

Tüm bu olumsuzluklarım gölgesinde Apple'ın yeni iphone 6'yı duyurması beklenen günde içlerinde Türkiye'nin de bulunduğu tüm gelişmekte olan ülke para birimlerinde Dolar'a karşı değer kayıpları gözlendi. Güney Kore Won'u, Güney Afrika Rand'ı ve Türk Lirası'nda görülen zayıflık gün içerisinde ilk üç sıranın kendi aralarında sürekli değişmesine neden olurken Euro'da süreçten nasibini aldı. Not düşmek isterim; bugün Lira'daki değer kaybını opsiyon piyasası desteklerken swap piyasası geride kaldı. Kafa yorulması gereken bir durum.

Özetlemek gerekirse Bernanke'nin ilk kez Mayıs 2013 tarihinde dile getirdiği ucuz para döneminde sona yaklaşıldığı gerçeği ile ara ara karşılaşmaya devam ediyoruz ve devam da edeceğiz. Tam 16 aydır gelişen ülkeler kendilerine Fed tarafından sağlanan avansı umarsızca kullanmaya devam ediyorlar. Bu süreç içerisinde Türkiye ne yaptı diye merak eden olursa hatırlatmakta fayda var; 9 Eylül 2014 tarihi itibariyle Mayıs ayından bu yana 175 baz puan faiz indirimine hedefinden 4.5 puan sapan enflasyona rağmen gittik ve fazlası için de ilk uygun anı kolluyoruz. Gıda enflasyonu çift haneli seviyelerde devam ederken, hizmet enflasyonumuzda katılaşma görülüyor. Kur geçişkenliğinin etkisi ise 3 puandan 2.5 puana düşmüş durumda.

Fed'in parasal genişlemede sona geleceği günü mü nasıl bekliyoruz? Yağmurlu bir havada sevgilisini bekleyen liseli aşık tadında, plansızca, anı yaşayarak...

Birlikte nice ECB’lere Draghi…

Bugün takvimlerden 3 Eylül. ECB’nin Başkanı 67.yaşını doldurdu!

Trichet sonrası dönemin en merak edilen ismi olarak koltuğa geçmişti Draghi. Almanların ECB üzerindeki etkisini kırmak için İtalya Merkez Bankası Başkanı sıfatına sahipken Euro Birliği’nin en başındaki insan olmuştu. Görev süresi boyunca kıtaya başka bir bakış açısı getirmeye çalıştı. Karşısına devamlı Alman ekolü çıktı. Japonya’ya benzer bir deflasyona sürüklenme yolunda emin adımlarla giden yaşlı kıtada duvarlar bir kez daha karşısına çıkmaya hazırlanıyor. Piyasalar ise Jackson Hole toplantısındaki Draghi’yi test etmeye hazırlanıyor.

4 Eylül günü ECB Eylül ayı olağan toplantısını gerçekleştiriyor olacak. Bu sefer masadaki gündem maddeleri büyümede ivme kaybeden, düşük enflasyondan deflasyon sürecine girmeye hazırlanan bölge ve Amerikan vari varlık alım programı hazırlıklarının ne aşamada olduğu soruları var.

Dilerseniz öncelikle büyümeden başlayalım. Bölgenin çeyreksel ve yıllık bazda ilk çeyrek büyümesine yakından baktığımızda 2014 yılının ilk çeyreğinde %0, yıllık bazda ise %0,7 büyüme gerçekleştiren Euro Bölgesi’nde ikinci çeyrek için de kırılganlık riski devam ediyor. Bunu da öncü PMI rakamlarından takip edebiliyoruz. Üretim, hizmet ve bileşik PMI rakamlarını tamamında Ağustos ayında geri çekilmeler gözlendi. Daralma sınırı kabul edilen 50 rakamına imalat verisinde sadece 0,7 puan uzaklıkta bulunduğumuzu belirtmekte fayda var.

Kıtada 2012 Eylül ayından bu yana enflasyonun yıllık değerlerinde başlayan zayıflama işaretleri 2013 Temmuz’undan bu yana hız kazanmış durumda. Kimileri bu süreci deflasyon olarak yorumlasa da sürekli bir süreçten bahsetmediğimiz için “düşük enflasyon” olarak tanımlamak daha doğru olacaktır. Enflasyonda gelinen nokta yıllıklandırılmış datada %0,3 seviyesi olarak karşımıza çıkıyor. Rakam, Kasım 2009’dan bu yana görülen en düşük seviye. Yani, Euro Bölgesi’nde enflasyon son 5 yılın en düşüğünde seyrediyor. İlginçtir, yurtiçinde çekirdek enflasyon göstergelerinde gözlemlediğimiz fiyatlama davranışı bozulumu Avrupa kıtasında söz konusu değil. Çekirdek enflasyonun yıllıklandırılmış seviyesi %0,9 olarak açıklandı. ECB hedef rakamından uzak olmasına rağmen manşetin üzerinde seyretmesi deflasyondan bahsedilmesini engelleyen temel faktör. Ve bu veride manşet enflasyonun tersine hızlı bir değer kaybı söz konusu değil. Bölgenin son 5 yıl içerisinde ağırlıklandırılmış ortalama enflasyon rakamı %1,6 – çekirdek enflasyonda ise bu rakam %1,1 – Manşet enflasyondaki bozulma çekirdek enflasyona nazaran daha net belli oluyor.

Gelelim Avrupa Merkez Bankası’nın parasal alanda yapabileceklerine…

Haziran ayı toplantısında banka nezdinde tutulan mevduatlara negatif faiz uygulamasına geçen banka piyasalara güven vermişti. Sonraki süreçte kötü açıklanan verilere paralel algının bozulması ile birlikte Jackson Hole’da bizzat Başkan tarafından varlık alım programına yorulan tarzda açıklamalar gelmişti. Hatırlayalım, Draghi para politikalarının yanında maliye politikaları ile de desteklenilen bir süreç yaşanması halinde bölgenin toparlanacağını ve enflasyon yaratabileceğini belirtmişti. Kimi çevrelerde bu yaklaşım artık kemer sıkma döneminin sonu olarak da yorumlanmıştı. Almanya Maliye Bakanı’nın bankaya karşı yaptığı yorumda artık parasal adımların sonuna yaklaşıldığını belirtmesi de klasik Alman bloğunun bakış açısı olarak piyasalara yansımıştı.

ECB, Eylül ayında daha önce açıkladığı TLTRO programının ilk ihalesini düzenliyor olacak. Şahsi görüşüm, programın başlamasından önce bankanın varlık alım programını yürürlüğe sokması ihtimalinin düşük olduğu yönünde. Detaylar ve sürece dair izlenecek yol hakkında bilgi verilebilir fakat TLTRO’nun etkileri görülmeden ve daha önceki dönemde Almanya Anayasa Mahkemesi’nin görüşü de ortadayken bu adımın atılmasının işleri daha da zorlaştıracağını söyleyebilirim. Faiz oranlarında ise değişiklik beklemiyorum. Piyasayı sözlü yönlendirme ve varlık alım programının alt yapısına dair bilgilendirme ağırlıklı bir toplantı geçmesi muhtemel.

Faiz oranlarında neden değişiklik beklemiyorum?

EONIA,efektif gecelik faiz oranlarını gösteriyor. Negatif faiz uygulaması sonrası gecelik faiz oranlarında eksi değerler ilk defa geçtiğimiz hafta oluştu. Bu da para politikasının gecikmeli etkileri demek. Yani bekle ve gör moduna geçilmesi daha ağır basıyor.

Sanırım piyasa da benim gibi düşünmeye başladı ki Almanya 10 yıllık tahvil faizi bir kaç gündür tarihi dip seviyesi olan
%0,88’lerden toparlanmaya başladı ve %0,95’e dek yükseldi. Zora düşen birlik ekonomileri ve ECB’nin olası hamlelerinin senaryosu ile birlikte riskten kaçışın fiyatlandığı tahvilde alımları gözlemiştik.

Her ne adım atılırsa atılsın bugünün Draghi’nin doğum günü olduğu gerçeğini değiştirmeyecek. İyi ki doğdun Draghi! Avrupa’ya konvansiyonel olmayan para politikası bakış açısını getirmeye çalıştığın için teşekkürler…